一、4月行情回顧

2024年4月，黑色系整體觸底回升，螺紋、熱卷盤面價格單月漲幅分別為6%、3%。3月底前，成材需求較差，在鋼廠利潤偏低情況下，鐵水遲遲未能有效提升，市場情緒極度悲觀，黑色板塊估值來到歷史偏低水平。然而，清明節后，海外通脹預期再起，各商品板塊受到提振，市場情緒逐步回暖。隨著終端資金到位率環比修復，在建項目數量有所提升。后續隨著成材庫存的有效去化，鋼廠盈利率有所修復，鐵水低位回升給原料價格帶來了較大彈性，從而推動鋼價上漲。但近端供應調節迅速，需求恢復偏慢，市場對高價接受度有限，導致市場近期進入了估值調整階段。

從粗鋼的供應端來看，今年前四個月累計產量較去年同期下降了3%。從分項來看，1—4月鐵水累計同比下滑4%。由于廢鋼替代性不足，3—4月廢鋼整體消耗量有所下滑，1—4月廢鋼累計消耗量與去年持平。從結構上來看，4月鐵水流向有所改變，五大材內，建材占比小幅提升，板材高位回落，流向表外的鐵水環比略有回升，例如型材、帶鋼等。需求方面，地產銷售數據同比較差，土地成交面積1—4月累計同比下滑25%。基建端前期受資金限制，一季度表現略有缺口，后期預計在專項債加快發行并落地之后，有一定需求后置體現。制造業方面，PMI已回到榮枯線以上，當前制造業仍處于擴張周期。具體表現較好的板塊為家電、船舶、汽車以及集裝箱，后期仍有一定韌性。出口方面，1—4月鋼材出口累計同比增長27%，月均增加180萬噸。

分品種而言，螺紋方面，1—4月產量累計同比降低19.7%，表需累計同比減少19.2%（MS小樣本）。供應端，3—4月短流程增產乏力，短流程相較長流程始終無成本優勢，4月供應增量主要由長流程貢獻，產量從底部回升，以調節階段性的供需錯配問題。需求端，鑒于一季度終端資金略有緊缺導致建材需求略有后置，4月表需同比降速有所收窄。庫存端，一季度螺紋廠庫壓力較大，4月全月螺紋庫存快速去化，月中現貨市場區域性供需偏緊以及規格缺失等問題開始顯現，因此整體盤面及現貨市場呈現偏強走勢。

熱卷方面，1—4月產量累計同比增長2.2%，表需累計同比增長1.6%（MS小樣本，略有低估），全國熱卷成交量累計同比增長5%。供應端，4月華東地區鋼廠主動增加檢修以緩解高庫存壓力，環比下滑5.3%。需求端，制造業韌性持續，高頻外貿出港數據亮眼，4月出口數據環比略有下滑，但仍同比高增長。庫存端，鐵水前期流向板材居多，供應同比高增長情況下，去庫幅度明顯慢于螺紋，因此卷螺差在4月明顯回縮。

從絕對估值來看，全國卷螺現貨價格均處于歷史偏低水平，區域化略有差異，華東基差弱穩運行。南北價差走擴，北方基差較為堅挺。當前，部分貨源已北上，部分區域建材去庫略有放緩，區域性供需錯配問題在一定程度上已有緩解，整體庫存仍處于偏低水平。從相對估值來看，盤面利潤已來到歷史偏低水平，成材在黑色系中的估值偏低。

二、5月行情展望

對于后期粗鋼整體表現，供應端，根據鋼聯調研情況，5月底鐵水產量預計在238萬噸/日以上。節前廢鋼到貨因財稅開票問題而有所放量后，節中供應偏緊，且目前停用廢鋼企業數量較往年同期偏高。在目前的利潤水平以及廢鋼暫無明性價比的情況下，后續利用廢鋼增產以及替代鐵水的概率較小，因此預計5月供應端不會對鋼材整體供需格局帶來較大壓力。此外，從各區域的卷螺差來看，當下鐵水有逐步流向螺紋的傾向，其中，以華北地區為主。

需求端，后續最需要關注的仍是基建需求的修復情況。當前粗鋼下游需求結構發生了較為明顯的變化，其主要特點是建材需求主要由基建端支撐，制造業在粗鋼下游需求的占比明顯提高，對外出口在調節粗鋼供需平衡中發揮著至關重要的作用。在需求結構發生變化的現實情況下，表需的傳統季節性特征將被沖淡。從基建固定資產投資完成額的季節性來看，5—6月環比有明顯提升。二季度，國內資金面呈現改善跡象，國家發改委計劃在6月底前加速推進去年批準的特別國債項目的實施，這有望在一定程度上加速基建項目的開工。

除此之外，地產持續低迷的情況預計難以在二季度明顯改善。基建端近端的水泥出庫量符合季節性特征，略低于去年同期水平。在后期天氣影響因素逐漸淡化之后，整體表現預計和去年同期走勢較為一致，環比繼續增長。對于制造業而言，終端庫存偏低，后續仍有一定補庫需求，家電、船舶及集裝箱的需求持續偏強。出口方面，從當前的出口排產來看，5—6月出口量預計仍保持在偏高水平，月均同比仍能維持150萬～200萬噸的增量。

綜合來看，目前五大材的庫存接近去年同期水平，按前述對于粗鋼供需情況的判斷推演，5月粗鋼庫存的去化幅度較去年同期及4月略有放緩，絕對值高于去年同期水平，近端上漲動力有所減弱。短期關注基建端資金到位情況，中長期重點關注基建固定投資完成額的具體表現。

分品種來看，卷螺的強弱關系后期將有所改變，邊際變化主要體現在鐵水加速流向螺紋，后續將逐步考驗基建端真實需求。對螺紋而言，后續供應端增產主要仍集中在長流程方面，中旬復產節奏加快。短流程增產乏力，主要受制于利潤影響以及需求未有明顯支撐。后續月表需環比小幅提升，因此5月螺紋去庫預計有所放緩，前期區域性供需錯配問題有所緩解，區域庫存結構邊際改善，整體仍維持偏低庫存。

熱卷方面，后期華東鋼廠面臨復產，部分新增產能有所增多。但鑒于部分鋼廠鐵水將有部分轉產，綜合來看，熱卷5月全月供應量較4月持平或微增，下旬增產更為明顯。需求端，當前制造業訂單變化不大，終端節后補庫后，剛需略顯乏力。當前終端庫存偏低，預計5月后或開啟下一輪補庫。近端鋼廠接單尚可，華東接單在5月下旬前暫無較大壓力，近端外貿出港偏好。綜合來看，熱卷庫存尚在偏高水平，從月度級別來看，5月整體表現接近平庫狀態，需持續關注后期熱卷社庫數據。

估值方面，短期卷螺上漲動力有所減弱，盤面進入區間盤整階段，螺紋將持續考驗平谷電成本區間（3550～3800元/噸），后續重點關注做擴卷螺差的交易機會。主要依據有兩方面：一方面，板材需求持續強于建材，鐵水逐步流向螺紋后，螺紋現貨走弱略快于熱卷。另一方面，華北卷螺差已經來到了歷史偏低水平，若卷螺差繼續下移，華北地區轉產或有所增多。鑒于當前主力卷螺差估值已偏低，制造業仍在擴張區間，可持續關注逢低做多入場機會。

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